De jaarcijfers over 2025 stellen beleggers niet teleur. De kapitaalgeneratie – in jargon organic capital creation (OCC) – kwam uit op 1,32 miljard euro, ruim tien procent meer dan een jaar eerder en aan de bovenkant van de bandbreedte waar analisten op rekenden.

OCC is dé kernmaatstaf waarop ASR zichzelf afrekent: niet de boekhoudkundige winst, maar het kapitaal dat na het afdekken van verplichtingen daadwerkelijk “vrijvalt” voor uitkeringen of herinvesteringen.

Opvallend: ASR zit nog maar een fractie onder het doel voor 2026 van 1,35 miljard euro. De markt rekende daar al op, maar topman Jos Baeten sprak het tijdens de presentatie nu ook uit: “we verwachten voor het komende jaar een kapitaalaanwas van meer dan 1,35 miljard euro”.

Voor Baeten – bijna twintig jaar hét gezicht van ASR – was het zijn laatste cijferpresentatie. Hij vertrekt na de aandeelhoudersvergadering in mei. (link: https://www.veb.net/artikel/10095/het-asr-recept-van-jos-baeten-geen-spektakel-wel-400-procent-rendement). De timing is niet toevallig: de integratie van Aegon Nederland (in 2023 overgenomen) is afgerond.

Solvabiliteit weer torenhoog
De grootste verrassing uit de cijfers zit in de kapitaalbuffer. De Solvency II-ratio eindigde op 218 procent: grofweg twintig procentpunt hoger dan een jaar eerder en ruim boven de analistenverwachting.

De verklaring ligt vooral bij een wijziging die ASR al langer op de planning had staan: de overgang naar het Partial Internal Model (PIM). Toezichthouder DNB gaf eind 2025 groen licht, waarna ASR de solvabiliteit van de levenstak voortaan deels op basis van dit interne risicomodel mag berekenen. Dat model sluit volgens het bedrijf beter aan bij de werkelijke risico’s en leverde direct 12 procentpunt extra solvabiliteit op.

De buffer ligt daarmee weer rond het niveau van vóór de Aegon-deal, en ruim boven de interne grenzen die ASR hanteert voor kapitaalallocatie (groei, dividend en inkoop). De vervolgvraag is logisch: wat gaat ASR doen met al die ruimte?

Kapitaalbuffer ASR weer op niveau vóór overname van Aegon Nederland

Bron: Publicaties ASR. Percentages reflecteren de Solvency II-ratio.

Concurrentie binnen buy-outs
Baeten herhaalde tijdens de presentatie een boodschap die hij vaker uitdroeg: ASR is “geen vermogensverzamelaar” en wil dat ook niet worden. Vindt het bedrijf geen rendabele bestemming, dan gaat het geld terug naar aandeelhouders. Maar eerst kijkt ASR naar groei, en die ziet het concern vooral in pensioen-buy-outs.

De overgang naar het nieuwe pensioenstelsel jaagt namelijk een verkoopgolf aan. Kleine en gesloten fondsen hebben vaak onvoldoende schaal, IT-capaciteit en uitvoeringskracht om de transitie zelfstandig te dragen. Uitbesteden of volledig overdragen ligt dan voor de hand.

Volgens ASR is de buy-outmarkt in totaal goed voor 20 tot 30 miljard euro. Het doel: richting 2027 circa 8 miljard euro binnenhalen. Dat zou de kapitaalgeneratie structureel met ongeveer 80 miljoen euro per jaar moeten verhogen, een zeer belangrijke groeipijler.

In de eerste helft van 2025 verliep dat plan vlekkeloos. ASR sloot meerdere deals, samen goed voor 2,9 miljard euro aan vermogen. Daarmee pakte het concern al snel 40 procent van het totale dealvolume. Concurrenten als Athora, Achmea en NN Group moesten het met de rest doen.

Juist daarom valt de tweede helft van 2025 op: er kwam geen enkele nieuwe pensioendeal meer bij. Ook in de eerste maanden van 2026 is nog geen nieuwe buy-out aangekondigd.

Baeten wees op een duidelijke oorzaak: “een inhaalslag van een nieuwe koper die agressiever prijst”.

ASR sloot sinds juni 2025 geen enkele pensioen-deal meer

Bron: Publicaties ASR. Bedragen presenteren de pensioeninstroom uit de gesloten deals in miljoenen euro.

Die nieuwe koper blijkt een joint venture van Achmea en de Amerikaanse investeerder Sixth Street, met de ambitie om circa twintig procent marktaandeel te halen. Dat is precies het type kapitaalkrachtige speler dat de prijsvorming kan opschudden.

Vanuit ASR klinkt de boodschap duidelijk: “waarde boven volume”. Het concern hanteert een harde rendementseis van minimaal 12 procent (IRR) op de transacties. Als concurrenten genoegen nemen met minder, kunnen zij simpelweg meer bieden en zo deals wegkapen. 

Toch blijft Baeten ervan overtuigd dat het doel van 8 miljard euro buy-outs haalbaar is binnen die rendementseis, maar houdt wel een slag om de arm: “het kan best een jaar langer duren voordat we ons doel halen.”  

Daarmee verschuift de buy-outmarkt van een ogenschijnlijk vanzelfsprekende groeimotor naar een speelveld waar prijsdiscipline en timing zwaarder wegen.

Stevige uitkeringen
Het uitblijven van buy-outs betekent niet dat het kapitaal stilvalt. Integendeel: de ruimte voor uitkeringen loopt verder op. In de basis wil ASR circa 70 tot 75 procent van de kapitaalgeneratie van ruim 1,3 miljard euro uitkeren.

Concreet verhoogt ASR het dividend over 2025 met ruim negen procent naar 3,41 euro per aandeel. Op jaarbasis komt dat neer op circa 720 miljoen euro aan dividend. Bij een beurswaarde van ongeveer 12,8 miljard euro goed voor een dividendrendement van bijna 6 procent.

Daarnaast gaat het concern aandelen inkopen: in ieder geval voor 175 miljoen euro. En er is meer ruimte. Binnen het lopende inkoopprogramma resteert nog circa 225 miljoen euro die Baeten “versneld naar voren kan halen” als Aegon besluit zijn belang verder af te bouwen.

Aegon heeft na de eerste afbouwronde nog altijd circa 24 procent van de aandelen in handen en wil dat stapsgewijs terugbrengen. ASR mikt erop om een deel van die verkoop zelf op te vangen, grofweg tien tot vijftien procent van het totaal.

Of er op korte termijn nog meer geld richting aandeelhouders stroomt als dealmogelijkheden beperkt blijven? Daarover werden geen harde uitspraken gedaan.

Beleggers lijken daarvoor te moeten wachten op de Capital Markets Day op 1 december 2026. Daar mag de nieuwe topvrouw, de huidige operationeel directeur Ingrid de Swart, de nieuwe doelen en het kapitaalallocatiebeleid toelichten.

Tot die tijd is het beeld helder: ASR draait sterk, is ruim gekapitaliseerd en kan stevig uitkeren. Maar de vanzelfsprekende groei uit pensioen-buy-outs lijkt plots een stuk minder zeker.